每經(jīng)記者｜張壽林    每經(jīng)編輯｜楊軍    

2026年開年以來，熊貓債發(fā)行節(jié)奏加快，市場熱度進一步提升。圍繞熊貓債市場當前發(fā)展格局，近日，標普信評信用研究與技術部總監(jiān)、標普信評信評委主任委員王雷接受了《每日經(jīng)濟新聞》記者（以下簡稱NBD）深度專訪。

標普信評是標普全球子公司，首家獲準開展境內債券評級業(yè)務的外商獨資信用評級機構。

王雷在專訪中指出，中美利差持續(xù)倒掛，人民幣融資成本優(yōu)勢凸顯，更兼制度型開放持續(xù)深化，多重因素疊加之下，人民幣融資需求不斷攀升，2026年一季度以來熊貓債市場迎來火熱場面。

王雷表示，熊貓債市場目前顯著特點之一是，發(fā)行主體中，實質性外資機構數(shù)量不斷增加。

標普信評信用研究與技術部總監(jiān)、標普信評信評委主任委員王雷   圖片來源：受訪者

發(fā)行主體結構出現(xiàn)重要變化

NBD：2026年以來，熊貓債發(fā)行筆數(shù)和規(guī)模增長迅速，這種情況由哪些因素支撐？

王雷：2026年前4個月，熊貓債發(fā)行火爆，可總結為四方面原因。

一是融資成本優(yōu)勢。目前，中國貨幣政策處于適度寬松周期，中美利差倒掛持續(xù)，10年期中國國債收益率明顯低于10年期美國國債收益率，利差維持200個基點以上。對于外資發(fā)行人而言，這具有融資成本優(yōu)勢，即便考慮換匯成本后，人民幣融資成本優(yōu)勢依然凸顯。

二是制度型開放持續(xù)深化。目前，中國資本市場開放程度相對先前有大幅提升，特別是熊貓債，政策允許資金出境，這對境外發(fā)行人形成大的吸引力。

三是再融資需求。近年來熊貓債進入擴容階段，發(fā)行量提升，而熊貓債發(fā)行期限以3年期為主，目前逐步進入“借新還舊”階段，再融資需求較為旺盛。2026年初，不少企業(yè)在資金安排上選擇繼續(xù)發(fā)行熊貓債。

四是跨境相關業(yè)務增長，推動人民幣融資需求上漲。當前，中國對外貿(mào)易量和在華外資企業(yè)業(yè)務量均不斷攀升，外資機構對人民幣的需求天然上漲，通過中國銀行間市場開展人民幣融資，可匹配相應業(yè)務資金需求。

正是以上多重因素疊加，使得2026年以來熊貓債發(fā)行出現(xiàn)爆發(fā)式增長。

NBD：當前熊貓債市場運行較為突出的特征是什么？

王雷：最突出的感受是，實質性外資發(fā)行人越來越多。

回顧熊貓債發(fā)展歷程，早期發(fā)行主體中，事實上很多是紅籌企業(yè)。它們注冊在中國香港或者一些離岸群島，但是穿透股權結構后看，最終股東是中資機構。

這有一定的歷史原因。這類企業(yè)通常擁有內地和海外多重架構，既有內地子公司，也有海外子公司。作為境外機構，它既可在海外發(fā)債，也可以境外資本身份通過熊貓債融資渠道在境內發(fā)債，滿足集團整體多元融資安排。

但是近年來熊貓債發(fā)行人隊伍中，這類企業(yè)占比逐步下降，與之對應，實質性外資機構發(fā)行人占比不斷提升。后者既有外資工商企業(yè)，也有外資金融機構，還有國外主權機構以及多邊金融機構，它們在境內發(fā)債規(guī)模不斷增加。

概言之，熊貓債市場目前突出一點是，發(fā)行主體結構出現(xiàn)重要變化。這既是熊貓債市場發(fā)展到一定程度之后的必然局面，從長期角度來看，也是外資機構對中國信心不斷增強的體現(xiàn)。

熊貓債可助推人民幣國際化

NBD：熊貓債發(fā)展對人民幣國際化有何影響？

王雷：對于熊貓債，政策層面明確允許資金在符合外匯管理相關規(guī)定的前提下出境。我們也注意到，一些純外資工商企業(yè)、主權國家、多邊機構等發(fā)行主體在境內融資后匯至境外。當然，需要指出的是，熊貓債資金是否出境，核心取決于發(fā)行主體自身需求。

更早之前，大家談起熊貓債，主要說的是境外機構為了業(yè)務結算，向境內上下游供應商支付資金而融資?；蛘咴谌A投資過程中，為擴大產(chǎn)能融資。但隨著政策允許熊貓債資金出境，越來越多的發(fā)行主體因此參與其中。熊貓債資金出境，正是熊貓債助推人民幣國際化的關鍵職能體現(xiàn)。

進一步看，人民幣國際化的內涵并不限于貿(mào)易業(yè)務支付結算。在促進人民幣國際化方面，熊貓債的另一個重要職能體現(xiàn)是，境內的人民幣融資可以作為負債管理工具，而不是只用于貿(mào)易結算。

換言之，人民幣國際化既體現(xiàn)為結算性貨幣，也體現(xiàn)為融資性貨幣，而后者與資本市場關聯(lián)緊密。

例如，最近斯洛文尼亞政府發(fā)行人民幣40億元熊貓債，我們提供評級服務的法國巴黎銀行近期發(fā)行50億元熊貓債，這些資金就具有融資性貨幣特征，具體用途更為豐富，也是人民幣國際化的重要體現(xiàn)。

熊貓債發(fā)行規(guī)則趨于便利化

NBD：發(fā)行熊貓債在程序上會不會比境內公司發(fā)債更為復雜？

王雷：近年來，中國銀行間市場交易商協(xié)會為熊貓債提供了多方面便利，例如在發(fā)行、信息披露和重大事項方面，相應規(guī)則不斷向國際靠攏。

我們能感受到，這些調整致力于為境外發(fā)行人提供更為熟悉的規(guī)則、環(huán)境和方法。甚至信息披露語種，通常也可選擇英語，使得境外發(fā)行人進入銀行間市場盡量不產(chǎn)生大的差異感。此外，一些程序也在簡化，例如發(fā)行過程中完成一次注冊后，可在額度內多期發(fā)行。

NBD：熊貓債票面利率相對其他債券總體偏高，背后原因主要是什么？

王雷：之所以出現(xiàn)這種情況，主要在于信息不對稱，具體體現(xiàn)在以下三個方面。

一是投資人對境外主體的了解程度，整體不及對境內主體的了解。因為這些實質性外資發(fā)行人主要業(yè)務在海外，處于不同于境內的法律規(guī)則體系之下，投資人有相應的風險考量。

二是投資人對境外發(fā)行人的了解需付出更高成本。境內投資人調研了解本地發(fā)行人，至少不存在語言門檻，而了解海外發(fā)行人，則因語言等因素需要付出更多精力、時間等。

三是部分投資機構因內部約束而縮小投資范圍。這些因素最終可能在債券票面利率上體現(xiàn)為一定溢價，但這并不意味著發(fā)行主體違約水平更高。以實質性外資熊貓債發(fā)行人為例，其多數(shù)有國際評級，且國際評級基本都是投資級。因此，整體而言，熊貓債發(fā)行人信用水平較高。